В связи присоединением ВТБ24 к ВТБ с 1 января 2018 года сайт Брокерских услуг банка сменил свой адрес. Теперь основным адресом сайта является broker.vtb.ru Пожалуйста замените адрес сайта в закладках вашего браузера или внесите в них новый адрес.


Перейти на сайт broker.vtb.ru

Макроэкономический обзор: Неопределенность

12.03.2019 21:27

На прошлой неделе глава ЕЦБ Марио Драги охарактеризовал ситуацию, сложившуюся в европейской экономике, как тотальное отсутствие определенности. Риск наступления рецессии в еврозоне вполне реален. Одним из последних указывающих на это сигналов стала опубликованная вчера статистика промышленного производства Германии, показавшая снижение на 0,8% м/м по итогам января 2019 г. ЕЦБ так и не удалось «нормализовать» свою денежно-кредитную политику, и его процентные ставки остаются отрицательными. На данный момент порядка 20% всех гособлигаций в мире все еще торгуются с отрицательной доходностью. Доходность 10-летних немецких Bunds находится вблизи нулевой отметки. Намерение ЕЦБ перезапустить программу TLTRO лишь подтолкнет европейские банки к возобновлению активных операций carry trade, что приведет к наращиванию их позиций в высокодоходных активах. В случае с итальянскими банками это еще больше повысит их чувствительность к шокам процентных ставок и волатильности на рынках облигаций.

В четверг завершается очередное заседание Банка Японии, по итогам которого регулятор, как ожидается, объявит о понижении прогнозов по экспорту и промышленному производству. Судя по последним сообщениям в СМИ, контакты между высокопоставленными представителями американской администрации и правительства Китая продолжаются, давая повод надеяться на положительный исход затянувшегося торгового спора. Индикатор динамики глобального ВВП агентства Bloomberg (GDP tracker) опустился до 2,1% против 4,0% в середине прошлого года. Рассчитываемый Citi индекс экономических сюрпризов США ушел в отрицательную зону, а согласно модели GDPNow ФРБ Атланты, неоднократно доказывавшей свою высокую предсказательную силу, реальный рост ВВП США в текущем квартале составит всего 0,2%. Это вполне согласуется с нынешним мягким настроем ФРС и объясняет, почему рынок фьючерсов на ставку по федеральным фондам уже закладывает 15–20%-ю вероятность ее снижения в этом году. 3-, 6- и 12-месячная ставки LIBOR продолжают двигаться вниз.

Из сегодняшних статистических публикаций основной интерес представляют данные об инфляции в США, которая, по оценкам аналитиков, в феврале осталась на уровне предыдущего месяца (1,6% г/г). Для большинства ведущих центробанков добиться ускорения инфляции оказалось непосильной задачей, а рыночные индикаторы инфляционных ожиданий не только не растут, но даже снижаются.

Неспособность регуляторов подстегнуть рост цен и обеспечить более или менее устойчивое восстановление экономики является главным предметом спора о дальнейшем векторе денежно-кредитной политики. Судя по всему, нас ждет как минимум повторение уже пройденного, а именно программ количественного смягчения и отрицательных процентных ставок – по крайней мере, в еврозоне и Японии.

Рынки акций начали эту неделю в положительной зоне на новостях об M&A-сделках в технологическом секторе, надеждах на успех торговых переговоров между США и Китаем и новых сигналах о возможных шагах властей КНР по стимулированию экономического роста. На этом фоне индекс S&P500 вчера поднялся на 1,47% (правда, преодолеть сопротивление на отметке 2800 пунктов ему пока не удается). Для индекса рынков акций развивающихся стран MSCI EM Equity уровнем поддержки стала 200-дневная скользящая средняя. Фондовый рынок Китая остается в восходящем тренде.

Внимание рынка также приковано к Великобритании, где сегодня в Парламенте состоится голосование по сценарию Брекзита, предложенному премьер-министром Терезой Мэй. По информации СМИ, в последний момент Евросоюз выразил готовность пойти на определенные уступки, однако их значимость для страны вызывает сомнения. Условия основного обязывающего соглашения о выходе из ЕС остаются без изменений. Документ предполагает, что Великобритания продолжит подчиняться законодательству ЕС, должна будет выплатить «отступные» в размере 39 млрд фунтов стерлингов и не будет иметь права на самостоятельное заключение торговых сделок. Даже принципиальные противники Брекзита как такового, включая Тони Блэра, называют такие условия неприемлемым отказом Великобритании от национального суверенитета. Упомянутые «уступки» включают, в частности, предложение подписать совместный разъяснительный документ (Joint Interpretative Instrument), который должен окончательно закрепить условия соглашения о Брекзите. «Совместное заявление» – это лишь согласованный юридический документ о том, как ЕС и Великобритания понимают соглашение о выходе, а «Односторонняя декларация» отражает право правительства Великобритании обратиться в Арбитражную комиссию ЕС для решения вопроса об отмене условия относительно Ирландии. Почему Великобритания не может просто сказать, что имеет право сделать это в одностороннем порядке как суверенное государство? В итоге, исходя из предлагаемых правительством условий сделки, от Брекзита остается лишь название, и нет никаких оснований полагать, что парламент страны вдруг изменит мнение и поддержит предложение премьер-министра в ходе сегодняшнего голосования. Согласно последним заявлениям еврочиновников, Великобритания должна выйти из союза к 23 мая, когда в ЕС состоятся выборы. Рынки считают маловероятным сценарий Брекзита без сделки, и парламент, скорее всего, не согласится на этот вариант. Но выход из ЕС без сделки предусмотрен в качестве варианта по умолчанию в Соглашении, которое уже внесено в свод законов Великобритании и получило королевскую санкцию. В связи с этим следует с осторожностью воспринимать недавнее укрепление британского фунта по отношению к доллару.

Между тем мы бы хотели обратить внимание читателей на ряд статей, опубликованных Брукингским институтом и представляющих интерес на фоне активного обсуждения мер количественного смягчения, снижения процентных ставок в США, отрицательных ставок в Японии и возможностей монетизации долга или эмиссии денег для финансирования государственных расходов (одна из концепций Современной монетарной теории). В условиях смены демографических тенденций и усиления влияния «миллениалов» и «поколения Z», которые будут составлять 37% электората на президентских выборах в США в 2020 г., такие меры монетарной политики вполне могут стать приоритетными. Если Федрезерв может денежными вливаниями помогать Уолл-стрит, почему бы не сделать то же самое для всех?

Как пишут Лукаш Рэйчел и Ларри Саммерс, за период с 1970-х гг. нейтральные реальные процентные ставки в частном секторе снизились на 700 бп. Они утверждают, что такие долгосрочные движения ставок в большей степени отражают изменения в склонности экономических агентов к сбережению и инвестированию, нежели в безопасности и ликвидности гособлигаций. По их мнению, страны с развитой индустриальной экономикой предрасположены к длительной стагнации. Они приходят к выводу, что для сохранения полной занятости властям этих стран необходимо начать более терпимо относится к дефициту бюджета, использовать нетрадиционные инструменты денежно-кредитной политики и предпринимать структурные меры для стимулирования частных инвестиций и абсорбирования личных накоплений (см. On falling neutral real rates, fiscal policy, and the risk of secular stagnation). Как показывает исследование Romer and Romer, страны с высоким соотношением долга и ВВП в меньшей степени способны предпринимать решительные фискальные меры в ответ на рецессию или финансовый кризис, и поэтому спад производства в них в целом длится дольше. Таким образом, многие ведущие экономики оказываются в затруднительном положении, поскольку их набор инструментов денежно-кредитной и фискальной политики сильно ограничен.

Конечно, всегда есть вариант целенаправленного обесценения собственной валюты, однако его преимущества спорны. Президент США Дональд Трамп дал понять, что предпочитает более слабый доллар. Однако экономический рост и разница в процентных ставках способствуют его укреплению, особенно по отношению к валютам с отрицательными процентными ставками, таким как евро и японская иена. Вероятно, ЕЦБ и Банк Японии приветствовали бы ослабление своих валют, которое в краткосрочной перспективе поддержало бы экономический рост. Однако по мере замедления экономики США, а также с началом снижения ставок ФРС (что неизбежно в среднесрочной перспективе) доллар может начать слабеть, особенно в преддверии президентских выборов в США в 2020 г. Комбинация мягкой денежно-кредитной и жесткой бюджетной политики в условиях триллионного дефицита бюджета и растущего размера госдолга в процентом отношении к ВВП практически наверняка приведет к ослаблению доллара. 

Нил Маккиннон, экономист ВТБ Капитал
 

Другие публикации раздела «Обзоры ВТБ Капитал»


Статей: 1 - 10 из 15
1 2 В конец

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Январь Апрель Июль Октябрь
Февраль Май Август Ноябрь
Март Июнь Сентябрь Декабрь